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一財朋友圈·李志勇 | A股“便士股”投資觀察

第一財經 2019-07-03 12:13:16

研究股票、尋找優良公司的過程類似“尋寶”。在便士股中找到寶藏的可能性是有的,并且因為股價低的緣故,潛在的回報會更大,但投資者仍需謹慎思考,建立正確的研究投資框架。

隨著中國經濟逐漸融入全球經濟體系,中國的資本市場也越來越和發達國家接軌。在這個過程中,有幾個現象很明顯。

黄色笑话其中一個是中國股票市場的估值在持續下降。拿最具有代表性的滬深300指數來說,其市盈率曾一度高達近50倍,但在2009年之后就逐步下降,截至2019年6月低,滬深300市盈率為14.3倍,不但大幅低于歷史均值,也明顯低于美國標普500的19.3倍。中國股市估值下降的原因是多方面的,除了中國經濟增速放緩之外,還與股市的規模擴大、投資者更加成熟等因素有關。比如,在A股上市的中國銀行板塊的整體估值中樞曾高達50倍的市盈率,這在今天是完全無法想象的。

黄色笑话另一個現象是中國股市“一元股”批量出現。隨著市場的逐漸成熟和與國際的接軌(外資進入、港股通的設立、A股納入全球MSCI指數等),A股上市公司在2015年的股市泡沫之后持續分化。具備長期投資價值的公司,股價和市值屢創新高,比如貴州茅臺等;但在另一端,基本面存在較大問題的公司遭受盈利和估值的“雙殺”。股價和市值持續下跌,造就了A股“漂亮50和要命3000”的現象。隨著退市制度越來越健全,可以預見的是,上市公司之間的分化還將持續加劇,A股將迎來所謂“便士股”(Penny stock)的時代。

黄色笑话那么,如何理解便士股,又如何做便士股的投資?這是我們A股投資者需要考慮的問題。所幸的是,雖然便士股對A股來說是新鮮事物,但在更成熟的海外市場卻早已司空見慣,存在了數十年,因此筆者認為,海外市場的經驗或將給我們提供一些借鑒。

風險大于機會

便士股的正式定義,在不同的金融媒體上略有不同。比如,Investopedia上的定義是“股價低于5美元的小型公司的股票,雖然可以在包括紐交所這樣的主要交易所交易,但大多數為場外交易(OTC)股票”;彭博上的定義是“股價低于1美元的股票,多由投機性的企業發行,以場外交易居多”。

黄色笑话根據筆者的經驗,在實際應用中,沒有必要糾結股價究竟是低于5美元還是1美元,只要是低股價和低市值的組合就基本可以判定是便士股了。股價可以5美元作為標準,市值可以5億美元為標準,如果這樣的股票是在場外交易,那就更加符合標準了。在A股市場,這個標準大概是10元的股價和30億元的市值。

根據統計(圖2),截至2019年6月底,在美國主要交易所(紐交所、納斯達克、美國交易所和IEX)上市的總共約5040家公司中(股價中位數是17.1美元),有245家的股價低于1美元,1107家的股價介于1美元和5美元之間,兩項合計占所有上市公司的22%。考慮到另外約4000家的OTC公司,可以說便士股在美股市場是常態。

在這方面,港股市場表現的比較極端。同樣是截至6月底,在港股上市的全部約2300家公司中,有超過1200家公司的股價低于1港元,占比超過50%;另外700家的股價介于1港元和5港元之間,這兩項合計占所有公司的比例高達82%(圖3)。值得一提的是,港股股價的中位數僅有0.87港元。因此,如果僅僅看股價,整個港股市場就是一個便士股的市場。

黄色笑话相對而言,A股市場的“便士股化”還沒有那么明顯。在所有約3600家公司中,股價的中位數是8.9元,股價低于1元的只有6家,介于1元到5元的有728家,兩項合計占比是21%。但無論如何,A股的“便士股化”已經初具規模,而且如前所述,這個趨勢還會繼續甚至加速。

黄色笑话在像美股和港股這樣的成熟市場中,之所以存在大量的便士股,主要是因為資本市場體現出適應不同資本需求的多層次性,一些小的公司在發展初期也需要資本市場的支持,但達不到主板市場的上市要求,因此很多券商建立了一些區域性的OTC市場。在OTC市場上交易的公司,達到一定規模和流動性的要求之后,就可以轉到主板上市。

這些初創期的小公司,連同那些因基本面惡化而“墮落”成便士股的公司,共同的特點是業務前景不明,很多都停留在“講故事”的階段,往往沒有盈利和收入,甚至本身就是赤裸裸的造假,因此它們的風險極大,甚至長期面臨退市的風險。一般來說,參與便士股的投機性質,甚至賭博性質極強。在電影《華爾街之狼》中,影帝小李子掌控的券商就是靠推銷便士股給散戶而大發其財,而那些便士股到最后往往一文不值。

黄色笑话和其他公司的股票相比,便士股的一個與基本面無關的劣勢是:由于市值小、股價低、業務不那么“性感”、市場給與的關注很少。具體表現在很少或者干脆沒有賣方的分析師覆蓋,公司管理層也很少和投資者交流,信息披露少,不少公司除了必須的年報之外把季報、半年報都省了,監管部門對它們的盯得也不是很緊。信息的不透明、不對稱給分析這些公司造成了很大的困難。

因此,對于一般的中小投資者來說,便士股的風險收益比并不對稱,風險遠遠大于潛在收益,所以筆者建議還是遠離便士股為好。

便士股中找“黃金”的策略

但這并不代表所有的便士股都是不可以投資的。畢竟,很多偉大的公司都是從小做起的,不少也都經歷過便士股的階段。現在全球范圍內家喻戶曉的公司,包括微軟、亞馬遜、阿里巴巴和騰訊等,無一不是從“小作坊”起步的。就算是曾貴為全球市值第一股的蘋果公司,也曾經一度瀕臨破產而被歸入便士股之列。因此,在低股價小市值的公司中,如果有眼光,可以發掘出未來的好公司。想象一下,如果能在早期發掘出并堅定持有亞馬遜、騰訊、生物基因這樣的公司,后面的一二十年中可以獲取幾百倍甚至上千倍的回報。

那么,如何在便士股中找到“黃金”呢?下面是筆者的一些個人經驗。當然很多內容實際上也都適用于其他類股票的投資,投資的方法是相通的。

首先,做好扎實的研究工作,認真分析基本面。雖然這是一句廢話,但筆者還是想強調一下。投資以便士股為代表的中小公司,研究工作更重要一些。因為前述的信息獲取等因素,對于便士股的研究難度也更大,需要我們投入更多的時間和精力。但和潛在的回報相比(很多時候都是數倍),這樣的投入是值得的。關于股票的基本面研究,我們傾向于價值投資的框架,由于這方面的著述極多,這里不再展開。

其次,不能僅僅貪圖便宜。這有兩個方面的含義。第一層的含義是不能僅僅看股價表面的便宜。過去很多A股市場上的投資者,熱衷于買入低價股,原因是股價再低也有一個“殼”的價值,通常是30億元左右,因此股價有個看不見的底。但隨著中國退市制度的完善和上市的更加便利化,這種情況正在被逐漸糾正,之前的盈利模式恐將不復存在。

黄色笑话這方面,港股市場是個很好的例子。港股上充斥著大量的所謂“仙股”和“老千股”,簡單來說,仙股是由于業務前景黯淡而無人問津,老千股則基本都有造假的嫌疑。這兩類公司的股價極低(幾毛或幾分錢),且常年處于下跌通道中,基本上就是“無底洞”,在跌去90%的基礎上還可以再跌掉90%。從去年開始,港交所加強了對上市公司的監管,因此瞬間暴跌的公司時有耳聞,比如在今年6月24日這一周內,就有包括星亞控股、德寶集團控股等多只股票顯現斷崖式暴跌的走勢。

黄色笑话當然,成熟一點的投資者都不會只看股價,因此第二層的含義同樣包含不能貪圖估值便宜的股票。雖然業界對于“市場有效論”有不少的爭議,但要承認,在多數時候市場還是有效的。那些估值非常便宜(市盈率為個位數)的公司往往有合理的原因,比如基本面前景黯淡,或者有造假的嫌疑。如果我們發現了一只估值極端便宜的公司,甚至符合證券分析之父格雷厄姆(Benjamin Graham)所說的net-net的標準(凈流動資產高于股價),就要仔細分析市場是否“錯殺”,以規避價值陷阱。

另外,要具備極強的耐心和忍受波動性的定力黄色笑话。投資本來就是需要耐心的,對于便士股來說更是如此。即使我們發現了一只有良好潛力的股票,但由于無人問津,市場發現其價值所需的時間會很長。畢竟,在股市中獲利的前提是別人贊同我們的觀點,進而買入推高股價。這個價值發現的觸發因素,可以是公司的業務發展持續超預期,或者是公司被收購,或者是其他驅動事件,比如在發達市場很常見的由于主動投資者(Active Investor)的介入,迫使公司的管理層回購股票、支付大額股息,剝離非核心業務等等。這些釋放價值的事件,不但很難事先預判,也往往需要漫長的等待。

黄色笑话便士股由于關注少、持股集中的特點,往往流動性差,股價波動性大,容易大起大落,這就很考驗投資者忍受波動性的定力了。和主流學術界的觀點不同,我們不能將波動性和風險等同視之。如果認定了一個公司的價值,要有股價越跌越買的心態,當然前提是看對了才行。

第四,構建組合分散風險。在投資中,有人喜歡持有較多數目的股票以分散風險,多元化投資,也有人喜歡重倉少數幾只股票集中投資。對于便士股來說,由于單只股票的不確定性更大,分散風險的做法可能更好一些。

第五,特別關注負債情況。和藍籌大公司不同,便士股的公司能獲取資本市場的支持有限,經常融資困難,因此資產負債表的健康狀況格外重要。數不清的小公司就是因為負債過多,最后只能破產清算。

第六,區分便士股的類型并借鑒交易上的一些手段。如果說上面的幾點一般投資類型都適用的話,這一點跟便士股的聯系更緊密一些。筆者習慣于將便士股分成兩類,一類可以稱作“墮落天使”,另一類稱作“出身寒微”。

墮落天使是指那些本來公認的好公司,但因為基本面暫時惡化而導致股價大幅下跌、市值嚴重縮水。這樣的公司,由于其業務模式已經被驗證是可行的,雖然因各種因素(宏觀、行業、自身等)而陷入困境,但如果有反轉的跡象,則很有可能一飛沖天,重歸熱門股票的行列。在這類股票中尋找機會,成功的可能性較大。前面提到的蘋果公司就是如此。近年來一個極具代表性的例子非超威半導體(AMD)莫屬。

作為和因特爾并駕齊驅的CPU雙寡頭之一,AMD曾有過屬于自己的輝煌時刻。但后來隨著個人電腦出貨量的萎縮,以及自身產品失去競爭力,AMD的股價從高點的42美元跌至最低的1.6美元,市值只剩下可憐的17億美元,掙扎在破產邊緣,屬于妥妥的便士股。但2016年在更換管理層之后,AMD在服務器端的業務復蘇,數據中心和人工智能業務大規模爆發,公司基本面前景光明,推動股價也從最底部上漲了近20倍。

黄色笑话相反,出身寒微的便士股是指處于夕陽行業的沒落公司,雖然有估值上的優勢,但基本面難以持續改善觸發股價上漲。因此,投資這類公司成功的可能性較低,我們的研究重點應該是放在第一類的公司上。另外值得一提的是,在美股市場,有大量的生物醫藥行業的便士股,這類公司往往以單一藥物研發為目的,“不成功便成仁”,投資的風險很大,但潛在收益也極大。如果熟悉了解相關領域,可以重點關注這類的股票。

在操作層面,投資便士股可以借鑒一些交易方面的工具,比如設置止損點。買入藍籌股票,如果時間點不好會套在高位,但因為公司質地良好,股價遲早會反彈。比如A股的貴州茅臺,近些年雖然經歷過塑化劑風波和2015年的股災而股價大幅下跌,但隨著時間的推移負面因素逐漸被消化,股價迭創新高。又比如美股的微軟,雖然在互聯網泡沫破裂和2008年金融危機中受損嚴重,但如今股價創了歷史新高,并貴為全球市值第一。然而便士股就不是這樣,不管我們做了多少功課,我們總有看錯的時候,而且和前述的藍籌公司比,看錯的概率更高。因此在被證實看錯之后,投資者就要堅決止損,不然最后可能連渣都不剩。

研究股票、尋找優良公司的過程類似“尋寶”。在便士股中找到寶藏的可能性是有的,并且因為股價低的緣故,潛在的回報會更大。和其他投資一樣,建立正確的研究投資框架,堅持紀律,可以幫助我們更好地尋寶。

本文為一財朋友圈特約專欄文章,僅代表作者個人觀點

責編:吳昊

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